全聯并購公會名譽會長尉立東在清華大學法學院金融犯罪前沿問題高級研修班（第五期）授課
尉立東（全國工商聯常委、全聯并購公會名譽會長）
2025年8月16日下午，全國工商聯常委、全聯并購公會名譽會長尉立東為清華大學法學院金融犯罪前沿問題高級研修班（第五期）的學員們帶來了《司法視野下“對賭”糾紛的救助難點與退出路徑的刑事風險》專題課程。
課程伊始，尉立東從對賭訴訟的潮起，談到私募股權退出所衍生出“民轉刑”的灰色地帶，使得司法裁判中對于刑事紅線的界定存在諸多爭議，并以此展開從三大部分為學員們開始課程的講座：
第一部分：私募股權投資基金產業發展概況及退出困境
尉立東首先為學員們介紹了中國私募股權基金從1992年發展至今的三大階段，并指出，現今私募股權基金的存續規模持續擴大，同時也是推動中國創新企業發展的重要力量，但在現階段主要面臨著“募不動”“投不了”“退不出”的三重困境。其中最為顯著的問題，是隨著私募基金行業的發展，近幾年已經進入了大批私募基金存續期的尾聲，基金退出的需求正步入高峰期。
此外，由于政府引導基金存量規模較大，仍是我國募資市場的主力軍，因此也面臨著較大的退出壓力。在私募股權基金退出的項目中，協議轉讓以及企業回購成為主要的退出方式，其中2023年企業回購占退出數量比例近25%，這也導致了被投企業正面臨踩踏式回購的壓力。
因此，對于私募股權基金退出問題的根因分析，尉立東認為主要是存在目標沖突、機制錯配以及風險轉嫁等問題。他進而提出重塑政府引導基金定位與考核機制、拓展多元化退出渠道等應對建議，并指出法院在審理回購糾紛時，應充分考慮科技創新企業的特殊性，優先引導調解并酌情予以部分豁免，進一步建立企業回購債務的柔性化解機制。
第二部分：私募對賭糾紛的救助方式與難點
尉立東為學員們介紹了對賭協議的雙重屬性。他指出，對賭協議的本質是估值調整機制（VAM），其主要作用是解決信息不對稱與估值分歧。接著，他又為大家介紹了對賭協議中的典型股東權利條款及法律效力，并為大家講解了司法實踐中的四個典型案例。在私募對賭糾紛的救助方式上，尉立東指出目前主要存在協商救助、司法救助、國資特殊救助等路徑，且在實踐中也通過調節前置程序、部分豁免機制等方式進行司法柔性化的探索。同時，他也表示目前在對賭救助的難點上，存在減資程序困局、效力認定割裂、創始人連帶責任、國資審批悖論、IPO清理后遺癥、舉證責任失衡、估值障礙、系統性風險傳導等問題亟待解決。對此，尉立東提出了條款設計革新、司法裁判統一、監管柔性化改革、國資對賭解套、市場生態建設、創始人保護機制、國際準則接軌等建議，并為學員們重點強調了救助的終極價值，即“暢通救助機制=保護創新火種=新質生產力根據”。
第三部分：私募股權退出路徑及刑事風險
尉立東為學員們講述了私募股權退出路徑的刑事風險圖譜，并列明通過IPO、并購、股權回購、協議轉讓、S基金等不同退出路徑下主要涉及的刑事風險點，其中主要涉及因財務造假欺詐發行、標的資產造假、逃廢回購義務、抽逃出資嫌疑、底層資產涉刑連帶風險等問題。
此外，舉出了實踐中“欺詐發行--欣泰電氣欺詐發行退市案、合同詐騙--倍泰健康案、挪用資金--生物谷創始人案、職務侵占--清水源并購案”等四個案例為學員們一一講解。接著，他從投資方和融資方的不同角度分別對可能涉及的欺詐發行證券罪、合同詐騙罪、挪用資金罪、職務侵占罪等風險給予了防控建議并指出，對賭失敗本身不構成犯罪，但“根本造假+資金轉移”是刑事紅線。
課程最后，尉立東在結語中提到，在當下司法實踐中，面對批量訴訟、執行率低于20%等現實問題，暴露出私募股權退出的剛性與創新培育周期性的根本沖突，而解局之道不在“保護”與“公平”的零和博弈，而在于從沖突到協同的司法智慧，只有疏堵并舉，方破困局。
轉自：北京紫華律師事務所
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