中原并購論壇：深度分享并購基金與海外并購
2016年12月17日，由河南省政府金融辦、河南省工信委、河南省工商聯(lián)、鄭州市人民政府與中國并購公會(huì)聯(lián)合主辦，中國金融博物館（集團(tuán)）協(xié)辦的首屆中原并購大會(huì)在河南鄭州國際會(huì)展中心隆重召開。會(huì)上舉行了“并購基金與海外并購”論壇。
論壇主持人：
中國并購公會(huì)副會(huì)長(zhǎng)張士學(xué)
討論嘉賓：
中國并購公會(huì)理事洪濤
中國并購公會(huì)秘書長(zhǎng)董貴昕
亞洲并購協(xié)會(huì)秘書長(zhǎng)中出了真
以下為圓桌論壇實(shí)錄：
嘉賓介紹
張士學(xué)：各位嘉賓，女士們，先生們，首屆中原并購大會(huì)現(xiàn)在進(jìn)入到論壇環(huán)節(jié)，我們這一次論壇的主題是并購基金與海外并購，這里我們邀請(qǐng)了三位嘉賓，他們是中國并購公會(huì)理事洪濤先生，另一位是亞洲并購協(xié)會(huì)秘書長(zhǎng)、AIP政權(quán)董事副主席中出了真先生，中國并購公會(huì)秘書長(zhǎng)董貴昕。據(jù)我了解這三位嘉賓在并購基金與海外并購這個(gè)領(lǐng)域，都有他們自己獨(dú)到的理解和心得，在我們分享他們真知灼見之前，我想先請(qǐng)他們?nèi)患钨e分別介紹一下你們所在公司的情況以及你們所在公司在并購重組方面的操作。
洪濤：大家下午好！我是申萬宏源證券的洪濤，我們這家公司隸屬于中國投資有限責(zé)任公司，而我們作為中國最著名的也是全球著名的財(cái)富投資基金管理公司，在中國最大的從事海外投資并購的投資機(jī)構(gòu)，也是中投體系之內(nèi)最大的券商，中投公司目前在香港設(shè)立中投國際，以及有一個(gè)專門設(shè)立的海外收購平臺(tái)，叫中投海外，這是三個(gè)主要的子公司。我們公司作為中投系，也是國內(nèi)A股上市的大型券商之一，主要我們這邊在投行、固定收益以及投資、產(chǎn)業(yè)基金研究方面，都處于行業(yè)領(lǐng)先水平。我所負(fù)責(zé)的并購融資部主要從事的是并購重組、財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)，與并購相關(guān)的并購融資業(yè)務(wù)，以及專項(xiàng)并購基金業(yè)務(wù)，另外還包括正在做的海外并購業(yè)務(wù)。大體上是這樣一個(gè)情況，謝謝大家！
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中出了真：我們亞洲并購協(xié)會(huì)是由中國、日本、韓國等亞洲國家共同發(fā)起的，2013年在韓國成立，我所在的部門主要從事并購工作，以前是日本企業(yè)到中國來并購，現(xiàn)在多了很多中國企業(yè)到日本來并購，往往在日本的并購有很多是很難實(shí)現(xiàn)或者接收的，做得比較成功的一次是和富士康集團(tuán)一起，因?yàn)樵谌毡舅^高尖端的項(xiàng)目，會(huì)對(duì)并購企業(yè)的身份進(jìn)行嚴(yán)格的審核。
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董貴昕：大家好，我們尚融資本是一家專業(yè)的基金管理公司，業(yè)務(wù)范圍從早期的私募股權(quán)投資，現(xiàn)在擴(kuò)展到包括并購以及特殊資產(chǎn)這樣一個(gè)板塊。我們作為基金管理，開始都是以這種IPO投資業(yè)務(wù)為主，在2013年開始，擴(kuò)展到并購業(yè)務(wù)，通過并購基金來推動(dòng)并購這樣一個(gè)業(yè)務(wù)，為什么？因?yàn)樗侥脊蓹?quán)基金我們很多朋友也都知道，從國際上來說，并購基金是私募股權(quán)基金的主流模式，這個(gè)以上市為目的這樣的私募股權(quán)基金，其實(shí)從發(fā)展前景來看，只是一個(gè)發(fā)展中期的過程，未來包括現(xiàn)在近期能夠看到的這樣一個(gè)趨勢(shì)，并購基金在中國實(shí)際上已經(jīng)是風(fēng)起云涌。但是要說到九年前幾年前實(shí)際上并購基金還是一個(gè)陌生的，對(duì)我們中國來講是一個(gè)陌生的概念，但是在基金行業(yè)60%以上都是并購基金。
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近幾年我們通過并購基金的發(fā)展，我們重點(diǎn)也是圍繞兩大方向，第一個(gè)方向是通過產(chǎn)業(yè)運(yùn)作，通過并購資金來進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合。這一點(diǎn)包括控制型并購，也包括參股型并購，主要是通過產(chǎn)業(yè)鏈，因?yàn)殒湕l的重組，有縱向的產(chǎn)業(yè)鏈延伸式的并購，也有橫向的產(chǎn)業(yè)整合的并購。一般來講我們是通過股權(quán)并購基金，聯(lián)合行業(yè)的龍頭企業(yè)或者是大型的企業(yè)集團(tuán)，來進(jìn)行運(yùn)作。在運(yùn)作的同時(shí)，我們已經(jīng)考慮好并購基金的退出模式。
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第二點(diǎn)，上市公司+PE模式，這種模式也是最近這一年在國內(nèi)非常盛行。因?yàn)樗匈Y本市場(chǎng)的這樣一個(gè)運(yùn)作模式，所以從這種并購基金的組建，并購目標(biāo)的篩選以至到并購的退出，運(yùn)作模式是非常清晰的。這個(gè)模式我們也是在研究過程當(dāng)中，主要介紹這些，謝謝！
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在全球并購市場(chǎng)上交易的數(shù)量似乎是呈下降趨勢(shì)，而在國內(nèi)則呈現(xiàn)景象依然是一番火熱的景象。如何看待這種外冷內(nèi)熱的現(xiàn)象？
張士學(xué)：感謝三位嘉賓自我介紹，從三位嘉賓介紹情況看，他們?cè)诓①徎鸷筒①徶亟M領(lǐng)域的認(rèn)知都非常深刻，結(jié)合上一環(huán)節(jié)各位嘉賓的演講來看，我們基本上可以得出，中國企業(yè)海外并購應(yīng)該成為海外并購的一個(gè)趨勢(shì)這樣一個(gè)事實(shí)。但是我們另外一個(gè)方面觀察，從全球的市場(chǎng)來看，似乎有一個(gè)外冷內(nèi)熱的一種景象，所謂外冷就是在全球并購市場(chǎng)上交易的數(shù)量似乎是呈下降趨勢(shì)，而在國內(nèi)則呈現(xiàn)景象依然是一番火熱的景象。想請(qǐng)三位嘉賓分析一下。
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洪濤：因?yàn)槲议L(zhǎng)期觀察國內(nèi)和海外并購市場(chǎng)，從大體上來說，國際上并購市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)周期基本上正向相關(guān)，主要原因是因?yàn)閲H上的并購，其實(shí)相當(dāng)一部分是支付為對(duì)家，支付并不是說交易雙方不愿意并購，是因?yàn)樵趪H并購過程中，它那個(gè)估值相對(duì)來說比較合理，比較接近于標(biāo)的公司的一個(gè)真實(shí)價(jià)格。在交易過程中，需要有賴于尤其是對(duì)牛市長(zhǎng)期的判斷，在國際市場(chǎng)上如果市場(chǎng)對(duì)于牛市居多，或者牛市預(yù)期居多，并購交易也會(huì)出現(xiàn)繁榮。隨著牛市的頂峰到來，并購交易也達(dá)到頂峰。我們觀察國際并購，其實(shí)主要是觀察美國的并購，因?yàn)槊绹牟①彴▌偛盘烀骷瘓F(tuán)董事長(zhǎng)所介紹的并購浪潮，其實(shí)也主要是以美國的并購市場(chǎng)為一個(gè)范本。
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上一次并購高峰其實(shí)是在2007年，美國的并購達(dá)到了高峰，出現(xiàn)了并購交易金額占到GDP達(dá)到14%點(diǎn)多，將近15%，隨后隨著2008年、2009年金融危機(jī)的爆發(fā)，并購出現(xiàn)萎縮。但是我們又看到一個(gè)證據(jù)，因?yàn)槊绹F(xiàn)在是已經(jīng)創(chuàng)出了新高，數(shù)據(jù)來證明，去年美國的并購交易金額又恢復(fù)到歷史上的最高水平，基本上達(dá)到了歷史最高水平。這是從美國來說，由于歐洲市場(chǎng)包括日本市場(chǎng)，包括歐盟整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，包括歐債危機(jī)等等的影響，再加上歐洲國家大多數(shù)國家是以銀行作為間接融資手段，以美國的市場(chǎng)相對(duì)來說，沒有美國市場(chǎng)化程度高。所以美國的資本市場(chǎng)隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，隨著資本市場(chǎng)的復(fù)蘇，它的經(jīng)濟(jì)基本上回升，這樣并購達(dá)到高潮，這是美國的特性。
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中國和美國有其相似處，但是又有更多的是不同。因?yàn)橹袊墒兴牟①弻?shí)際上沒有達(dá)不成的交易，關(guān)鍵是價(jià)格，中國的并購跟國際上正好相反，因?yàn)橹袊墒羞€是存在一定的虛高，有效是中小板、創(chuàng)業(yè)板、SP等等這些，中國的并購自從2013年爆發(fā)以來持續(xù)到現(xiàn)在還是比較繁榮的，而且持續(xù)波蕩。包括對(duì)海外并購金額也在持續(xù)的增長(zhǎng)。中國并購出現(xiàn)了一個(gè)國際上相反的規(guī)律，就是股市暴跌之后下跌之后，并購反而更活躍。而股市估值過高，在大牛市所謂如果是政策牛市瘋牛，估值太高，比如中小板塊達(dá)到了一百多位的凈市盈率，在這種交易價(jià)格缺乏相對(duì)來說按照正常價(jià)格，這種剛性的底線情況下，反而標(biāo)的資產(chǎn)非上市標(biāo)的資產(chǎn)，估值都要遵照中國資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，哪怕券商作為財(cái)務(wù)顧問的估值也要按照中國資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，所以在牛市當(dāng)中并購反而容易出現(xiàn)失敗。今年中國國內(nèi)并購市場(chǎng)其實(shí)是有所降溫，有所降溫是因?yàn)閷徍酥芷诘脑颍瑢徟鷷r(shí)間的原因，因?yàn)槿ツ晟习肽晁^的國家牛、改革牛、政策牛，到下半年股災(zāi)導(dǎo)致撮合失敗、交易失敗，延伸到今年，導(dǎo)致的一個(gè)結(jié)果。所以說這叫內(nèi)冷外熱也好，外冷內(nèi)熱也好，這中間實(shí)際上出現(xiàn)了轉(zhuǎn)換。
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目前來說中國對(duì)于海外并購，今年一季度上半年就出現(xiàn)了井噴，一季度的數(shù)據(jù)甚至接近于去年全年的水平，今年全年的水平又幾乎與美國可能不相上下，具體數(shù)據(jù)還沒有出來。我僅指海外并購，我認(rèn)為這個(gè)主要原因是什么？
第一，中國股市估值比較高，資金相對(duì)便宜，資金已經(jīng)違背了股權(quán)融資使最貴的融資方式原則，中國股權(quán)融資相對(duì)比較便宜。
第二，中國股市平均市盈率比較高，有利于通過換股包括現(xiàn)金收購，收購?fù)夤桑瑏碇嗡墓蓛r(jià)，如果我這邊是五倍六倍市盈率，海外是二十倍市盈率，我收購以后換股也好，可能最后通不過。如果現(xiàn)金收購，股東大會(huì)還是通不過。
這就是海外并購全面開花，海外并購全面爆發(fā)的原因。我們同樣看到美國歐洲的并購，如果對(duì)于中國的資產(chǎn)并購相反，中國目前資產(chǎn)價(jià)格太貴，即使面對(duì)國內(nèi)的投資機(jī)構(gòu)，都存在著所謂的資產(chǎn)荒，更何況海外資本對(duì)于價(jià)格應(yīng)該是斤斤計(jì)較，這種嚴(yán)重高估的資產(chǎn)對(duì)于海外投資機(jī)構(gòu)包括產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)幾乎沒有吸引力，我就先介紹這些，謝謝大家！????
中出了真：外冷內(nèi)熱，中國其實(shí)對(duì)海外并購非常的熱，我所知道的中日之間并購，一直以日本的技術(shù)產(chǎn)品加中國的資本為模式，其實(shí)在這個(gè)有醫(yī)療、大健康、養(yǎng)老、康復(fù)、母嬰、觀光旅游一體，高端制造農(nóng)業(yè)技術(shù)、產(chǎn)品流通、環(huán)保產(chǎn)業(yè)、物流，這些領(lǐng)域大多都一體，日本天生性格追求完美，比較嚴(yán)謹(jǐn)，在技術(shù)開發(fā)上注重技術(shù)體系，日本的產(chǎn)品其實(shí)和中國的市場(chǎng)結(jié)合，這個(gè)是可以將中日跨境并購延長(zhǎng)。但是這個(gè)過程當(dāng)中既有在我們現(xiàn)實(shí)操作上完全的不同，往往日本可能稍微有一些技術(shù)，首先是很難和我們有合作。而我們往往成功的這些企業(yè)首先是和日本的標(biāo)的企業(yè)有很長(zhǎng)久的合作，有很長(zhǎng)久技術(shù)上的合作，銷售生產(chǎn)上的合作，比較容易成功。比如海爾、聯(lián)想，它們和這些公司的合作都是長(zhǎng)期的一些往來，在那個(gè)基礎(chǔ)上，這樣的一些企業(yè)沒有辦法經(jīng)營下去，或者說優(yōu)質(zhì)的一些板塊在現(xiàn)有情況下，沒有辦法經(jīng)營下去會(huì)賣掉。
這里面最成功的，剛才我稍微講過是富士康集團(tuán)收購夏普，這件事情是很成功的，它在一個(gè)封閉沒有其他日資企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)下，重新整理為它的獨(dú)資，重新按照富士康的操作規(guī)程來進(jìn)行。它成功還有一個(gè)最重要的原因，就是夏普沒有把它的核心資源、核心的技術(shù)、核心的人員抽調(diào)，聯(lián)想和三菱還是其他一些企業(yè)之間，它只是做部分表面上計(jì)算機(jī)上的整合，制造上的一些業(yè)務(wù)并購。所以說，其實(shí)我一直在日本實(shí)際操作并購，往往我們一直用中國企業(yè)或者是國際企業(yè)，表面上有很多可以做的，但實(shí)際上在操作上，日本公司往往寧愿破產(chǎn)，也不愿意被中國企業(yè)收購。我們面對(duì)這種情況，一個(gè)是理解，要有一定時(shí)間的交流理解，然后在并購以后的一些實(shí)際操作層面上，在操作上要有很大的寬限度。還有我們成功的做法是并不追求控制權(quán)，但是我們追求在并購當(dāng)中的控制權(quán)，這是一個(gè)比較現(xiàn)實(shí)的做法，先從20%入手，漸漸的等到一定情況下我們自然而然可以把中國的市場(chǎng)和中國的分子搞得很大，然后可以把日本的母公司變得很小，這個(gè)是一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的。
我有一個(gè)朋友是做上海一家公司，在日本A股上市，之前是中國和日立公司一起合作，50個(gè)億市值，搞著搞著它壓縮一下，沒有辦法做下去了。因?yàn)槿毡镜钠髽I(yè)是非常封閉，它只是營銷自己的系統(tǒng)里面做，而換成上海電機(jī)以后完全不一樣了，它成了世界上第二大壓縮機(jī)企業(yè)，整個(gè)資產(chǎn)翻了一百多倍，日本只占25%，但是它也是在整個(gè)并購或者說整個(gè)整合的層面是非常成功，這是逐漸把主導(dǎo)權(quán)放在我們中國公司，但這是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程。這是我針對(duì)內(nèi)冷外熱的解讀，謝謝！
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董貴昕：這個(gè)話題我們分析其實(shí)有助于我們研究并購下一步的方向。剛才洪濤還有中出了真都做了非常精辟的闡述，我就不一個(gè)角度來說，為什么外冷我不說了，我就說為什么內(nèi)熱。我想這里面有一個(gè)并購的邏輯，并購的邏輯是什么？是中國一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型體系，對(duì)于民營企業(yè)來說經(jīng)過改革開放三十年，已經(jīng)產(chǎn)生了一大批具備較強(qiáng)實(shí)力的，像萬達(dá)等等這樣一些一出手也都是幾十億美金的企業(yè)，對(duì)國際來說，現(xiàn)在尤其是國際領(lǐng)域反而叫做強(qiáng)做大，像中央會(huì)議都明確提到要做強(qiáng)做大國有經(jīng)濟(jì)，對(duì)它們也有擴(kuò)張的動(dòng)力。同時(shí)，中國有處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，由過去這種傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)，包括過剩的產(chǎn)能，怎么樣進(jìn)行向高端新經(jīng)濟(jì)進(jìn)行轉(zhuǎn)型，又有這樣一個(gè)轉(zhuǎn)型的經(jīng)濟(jì)邏輯。
在這個(gè)基礎(chǔ)上，再放眼世界，全是好處。你說美國的農(nóng)業(yè)、澳洲的礦、德國以色列的技術(shù)、歐美的這些技術(shù)，你看核心的剛才洪濤回答，關(guān)鍵國內(nèi)的估值很高，你看國外的估值物有所值，所以這些不管國有還是民營企業(yè)，到國外都是屬于金主，看到這些好東西兩眼放光，所以并購的動(dòng)力是存在的。所以導(dǎo)致中國現(xiàn)在盡管經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，GDP的增長(zhǎng)沒有往年高，但是在轉(zhuǎn)型的背景下，在經(jīng)過這些年改革開放發(fā)展資本積累等等基礎(chǔ)上，確實(shí)是海外并購動(dòng)力是很強(qiáng)勁的。另外一個(gè)中國現(xiàn)在其實(shí)從政府也好，還是市場(chǎng)客觀環(huán)境也好都是在鼓勵(lì)走向海外。各個(gè)方面的條件我覺得是具備的。
但是我對(duì)這點(diǎn)也有一個(gè)小小的擔(dān)憂，剛才我和外管局管外匯的一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)，尤其是對(duì)進(jìn)外匯不管，但是對(duì)人民幣和美元之間有嚴(yán)格的審批監(jiān)管措施，所以我覺得對(duì)于海外的并購有多大影響，現(xiàn)在還不知道，但是我覺得可能會(huì)實(shí)實(shí)在在產(chǎn)生一些負(fù)面影響。
???對(duì)中國并購市場(chǎng)的看法或者建議
張士學(xué)：因?yàn)槲覀冇^察到盡管近年來我們國家的并購市場(chǎng)交易規(guī)模在迅速增加，我們的并購市場(chǎng)也在逐步成熟，但是我們?nèi)匀豢梢哉f是一個(gè)判斷，這個(gè)判斷是我們的并購市場(chǎng)還很年輕，包括我們的參與并購主體就是我們的企業(yè)，同時(shí)包括我們的并購交易機(jī)制，可以說都還是不夠成熟的，都還是需要進(jìn)一步成長(zhǎng)的。因?yàn)槲覀內(nèi)粍偛欧窒硭麄兊目捶ㄐ牡脕砜矗@三位都是有獨(dú)到的見解，下面有請(qǐng)三位嘉賓可否結(jié)合你們的體會(huì)，對(duì)我們中國并購市場(chǎng)的看法或者建議。
洪濤：我本人早在2011年，中國證券法啟動(dòng)修改評(píng)估工作，由當(dāng)年的證監(jiān)會(huì)副主席牽頭，我就參加了本次證券法的修改評(píng)估啟動(dòng)工作，當(dāng)時(shí)負(fù)責(zé)的就是第四章上市公司的收購，另外2012年當(dāng)時(shí)也是作為證監(jiān)會(huì)交易所邀請(qǐng)的唯一券商代表，全程參與了上市公司收購管理辦法和上市公司重大資產(chǎn)評(píng)估管理辦法的本次起草改革，提交了整體的改革方案，涉及的改革點(diǎn)不少于六個(gè)措施。由于目前的并購重組改革，其實(shí)最早啟動(dòng)是來源于2010年國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組若干意見，14號(hào)令，當(dāng)時(shí)一個(gè)市場(chǎng)化改革綱領(lǐng)性文件，隨著這么多年來每年的往前推進(jìn)，階段性的突破，應(yīng)該回過頭來看，在工信部牽頭，重點(diǎn)是資本市場(chǎng)的證監(jiān)會(huì)為助力軍，在這方面的改革以資本市場(chǎng)的并購重組改革取得了很大的突破和改進(jìn)，包括市場(chǎng)化的定價(jià)，市場(chǎng)化定價(jià)就是雖然沒有一步到位，全面協(xié)商定價(jià)，但是通過前二十日定價(jià)，一個(gè)答解的方式選擇了點(diǎn)，有利于市場(chǎng)的靈活性。
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另外推出了并購的配套融資，允許配套融資，由于原來2010年是沒有的，同步配套融資允許交易金額的25%，后來達(dá)到100%，目前今年進(jìn)行了一定的規(guī)范，是6月14日證監(jiān)會(huì)在業(yè)務(wù)問答網(wǎng)站上，將配套融資規(guī)模定位為不超過資產(chǎn)交易金額的100%，但是資產(chǎn)交易金額僅限于發(fā)行部分，這是配套融資部分。推出私募債，鼓勵(lì)設(shè)立并購基金，這是一點(diǎn)。
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在其他支付工具方面，預(yù)留了定向可轉(zhuǎn)債和定向權(quán)證，為未來交易撮合預(yù)留了一定空間，同時(shí)國務(wù)院在2013年初關(guān)于優(yōu)化企業(yè)并購市場(chǎng)環(huán)境若干意見當(dāng)中，提出了部分并購重組，不用發(fā)行股份的并購融資，我們看到有一些新聞就說并購重組不用審核，其實(shí)那個(gè)是一個(gè)偽概念，其實(shí)那個(gè)就來源于2013年的文，我?guī)缀趺恳恢芏伎吹竭@個(gè)文，就上周還看到。這個(gè)文有不確定的地方，涉及到資產(chǎn)由現(xiàn)金購買置換，不用證監(jiān)會(huì)審核，但還是要交易所審核，還是要交易所的一個(gè)流程。其他涉及到并購重組還涉及到一些法律法規(guī)的修改，包括信息披露，包括內(nèi)容交易。
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我們看到這是證監(jiān)會(huì)推出的政策。另外還包括國資委也不斷出臺(tái)一些政策，商務(wù)部外國戰(zhàn)略投資者，剛才張總這邊今天我們的話題是海外并購，面對(duì)當(dāng)前嚴(yán)峻的國內(nèi)國際市場(chǎng)形勢(shì)，國內(nèi)因?yàn)槭墙?jīng)濟(jì)進(jìn)行新常態(tài)的轉(zhuǎn)型，L型是大概率的，這個(gè)是不太想指望能夠出現(xiàn)V型，這是國內(nèi)的形勢(shì)。國際形勢(shì)是特朗普上臺(tái)，經(jīng)濟(jì)可能有一個(gè)大的變動(dòng)，比如美國所得稅從35%一把降到5%，全球資金回流，回到美國，美國不斷的加息，剛剛前幾天加息之后，預(yù)計(jì)明年至少加息三次。美國因?yàn)殚L(zhǎng)期以來在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持順風(fēng)順?biāo)闆r下，基本上在美元利率方面要恢復(fù)到正常水平，就是要中性的利率水平，中性利率我印象中在15年前，中性利率是在4%左右，但是現(xiàn)在至少因?yàn)槭?.25到0.75區(qū)間，它的目標(biāo)至少在2%。涉及到這方面美元升值，美元指數(shù)已經(jīng)突破一百，如果明年到120，全球勢(shì)必會(huì)產(chǎn)生類似于1998年或者類似于2007年2008年左右全球其他國家金融危機(jī)，尤其是2008年對(duì)亞洲影響很大。目前美元強(qiáng)勢(shì)上漲，中國的節(jié)拍可能跟美國的節(jié)拍稍微出現(xiàn)了一些不完全一致，因?yàn)楝F(xiàn)在中國經(jīng)濟(jì)處于這種新常態(tài)結(jié)構(gòu)調(diào)整之中，外匯實(shí)際上下降比較厲害。我們資本市場(chǎng)來看，現(xiàn)在受到了軟性影響，因?yàn)闆]出臺(tái)任何政策，但受到了嚴(yán)格的限制，通過海外并購其實(shí)這個(gè)資金出不去，我認(rèn)為現(xiàn)在中投如果做海外并購，資金是能夠出得去的。因?yàn)槲覀冋趨f(xié)助中投在做一些海外并購。中投的資金是能夠出去的，但是不是每家機(jī)構(gòu)都能出去的，涉及到方方面面的一些政策性的規(guī)避性措施。
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同時(shí)我們注意到中國證監(jiān)會(huì)在6月17日，有一條新的舉措，就是并購重組配套不允許有流動(dòng)資金，不允許全覆蓋的情況，這個(gè)舉措我就有深刻的領(lǐng)悟，因?yàn)椴①徶亟M你在這個(gè)法規(guī)方面稍微有一點(diǎn)調(diào)整，實(shí)際上會(huì)產(chǎn)生很多影響。并購重組常規(guī)模式就是我為了鎖定目標(biāo)公司，尤其是海外的，像海外招標(biāo)機(jī)會(huì)稍縱即逝，你這邊如果配套的先以過橋或者其他貸款來收，再用配套融資來償還，是一種替換補(bǔ)救的措施。現(xiàn)在它這種是不允許用于這種的，我們認(rèn)為這個(gè)跟常規(guī)的融資可能也有一些區(qū)別。所有這些政策，我們?cè)诤Ｍ獠①忂^程當(dāng)中也遇到這樣一些問題，就是我通過海外并購，做橋或者是安排并購基金，未來我有一些難度。
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剛才講的都是這方面的內(nèi)容，所有并購重組的措施都會(huì)影響到當(dāng)前并購活躍度和可操作度、不確定性，海外并購是供給側(cè)改革的一個(gè)重要方面，它和一帶一路都有很大可能性，迅速在供給側(cè)改變供給結(jié)構(gòu)，這也是實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革重要手段。剛才介紹這些都對(duì)當(dāng)前的并購操作海外并購產(chǎn)生很多影響，后續(xù)只有隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的打鐵還需自身硬，要打造自身產(chǎn)品的穩(wěn)定和保持發(fā)展，深化改革，在提升內(nèi)功附加值提升方面取得突破，再加上證券法的修改出臺(tái)，才能創(chuàng)造更加廣泛的并購繁榮。謝謝大家！
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中出了真：我主要講講中國并購全球形勢(shì)，這是我們有一個(gè)《產(chǎn)業(yè)整合和的中國動(dòng)力》這本書所總結(jié)出來的，我們中國并購實(shí)際上可以說是成為全球最大的一個(gè)板塊，這個(gè)是全球經(jīng)濟(jì)一體化背景下最大的需求動(dòng)力，與中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)消費(fèi)升級(jí)，中國對(duì)發(fā)達(dá)國家高端裝備制造消費(fèi)、服務(wù)業(yè)開展中國資本市場(chǎng)消費(fèi)式為主要大規(guī)模重組并購交易，通過與中國有相關(guān)的產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的提升，可以有效重組整合優(yōu)化配置提升企業(yè)和產(chǎn)業(yè)的價(jià)值，從而完成產(chǎn)業(yè)提升、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，創(chuàng)造巨大的投資回報(bào)。這個(gè)和我們國家所提倡一帶一路和供給側(cè)改革完全是一致的，而所謂資金的出口方面，如果是在一帶一路里面和國家政策里面，都可以找到依據(jù)。
而我所在的亞洲并購協(xié)會(huì)實(shí)際上是現(xiàn)在面臨全球并購整合機(jī)會(huì)中間，我們提倡主要是以下幾個(gè)，一個(gè)是在成立亞洲并購基金，還有亞洲交易局，亞洲并購的培訓(xùn)，交易師的培訓(xùn)，壯大整個(gè)亞洲各國交易師的聯(lián)系聯(lián)絡(luò)，把我們中國的需求擴(kuò)展到整個(gè)亞洲或者全球。謝謝！
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董貴昕：我記得好象是2013年中國并購的年會(huì)上，尉會(huì)長(zhǎng)當(dāng)時(shí)作為輪值主席就提出來，中國現(xiàn)在已經(jīng)處于并購發(fā)展黃金時(shí)代，因?yàn)檫@個(gè)在2004年的時(shí)候，那時(shí)候是中國并購的元年，到2013年處于并購發(fā)展的黃金時(shí)代，剛才張會(huì)長(zhǎng)提到國內(nèi)的并購數(shù)據(jù)、并購趨勢(shì)也證明這一點(diǎn)，但是我們要說我們現(xiàn)在的并購規(guī)模，還是處于并購質(zhì)量并不是特別高，從階段來講我認(rèn)為是一個(gè)并購市場(chǎng)初級(jí)階段。真正在并購案例里面，有多少是能夠真正的有技術(shù)含量，真正的融資成功的，可能并不太多。我們每年也都搞并購峰會(huì)并購專項(xiàng)獎(jiǎng)評(píng)選，報(bào)上來的案例里面其實(shí)真正閃光的非常有限。這里面我想簡(jiǎn)單把大家一些觀點(diǎn)包括剛才兩位老總還有其他一些專家的觀點(diǎn)，我想簡(jiǎn)單總結(jié)一下。
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第一個(gè)是我們現(xiàn)在并購市場(chǎng)從發(fā)展階段來講，還確實(shí)處于初期，真正叫市場(chǎng)就十幾年的時(shí)間，再往前不叫市場(chǎng)，那就國家政策性的拉搭配，屬于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制范圍內(nèi)，叫市場(chǎng)確實(shí)比較年輕，這個(gè)年齡比較年輕，再一個(gè)我們政策很多是不到位的、不規(guī)范的，國家很多政策約束束縛并購發(fā)展。盡管這幾年政策在松綁，但是這個(gè)松綁還是有一個(gè)很漫長(zhǎng)的過程，還是一個(gè)漸進(jìn)性的過程，這個(gè)也在一定程度上來說，我們市場(chǎng)逐漸成熟。
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第二，我們并購的主體從收購被收購來講，主要是一些上市公司、大的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)、產(chǎn)業(yè)企業(yè)，這是收購的主體，還有一些大型國際交易公司，被收購的有的是上市公司為了市值管理，收購非常優(yōu)秀的企業(yè)，也有經(jīng)營困難難以為繼，甚至面臨困難重重的這樣一些企業(yè)。這些主體來說，目前也和國際大型企業(yè)來比，也還是規(guī)模上比較小，盡管我們已經(jīng)看到非常多的并購案例，但企業(yè)還是鳳毛麟角。
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第三，政府的參與，我覺得它是好意，但我覺得還是從管理者的角度，往往會(huì)起負(fù)作用。我們股權(quán)投資的企業(yè)最近正在運(yùn)作一個(gè)投資項(xiàng)目，其實(shí)政府是好意覺得企業(yè)發(fā)展困難，想要幫助企業(yè)來進(jìn)行重組，但是政府在進(jìn)行幫助過程當(dāng)中，往往幫助過度，往往就忘了市場(chǎng)的作用，這個(gè)手伸得過長(zhǎng)，干預(yù)過度，往往使并購流產(chǎn)變樣。
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另外還有一個(gè)是我們并購市場(chǎng)的參與者中介機(jī)構(gòu)，總體來說有很多并購并沒有聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)，有些聘請(qǐng)了，我們客觀來講像洪源這樣的券商還是少的，能夠?yàn)槠髽I(yè)做出專業(yè)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、談判安排、融資安排這樣一些專業(yè)團(tuán)隊(duì)來服務(wù)的一個(gè)機(jī)構(gòu)也是少數(shù)。這個(gè)時(shí)候我們來說真的是在并購過程當(dāng)中其實(shí)是非常需要，尤其是海外并購。因?yàn)楹Ｍ獠①忬w現(xiàn)在并購的技術(shù)含量，需要并購服務(wù)團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性更為突出。在這方面國內(nèi)還是缺乏的，但可喜的是我們并購交易師這個(gè)事情也剛剛做，也做了將近兩年時(shí)間，這兩年時(shí)間雖然時(shí)間并不長(zhǎng)，但已經(jīng)有三千多名并購師通過交易師的培訓(xùn)和考核，這方面并購的人才隊(duì)伍的培養(yǎng)和并購專業(yè)團(tuán)隊(duì)對(duì)于并購的專業(yè)服務(wù)支持，也在中國的市場(chǎng)還是比較弱的。
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如何提高海外并購成功幾率，減少海外并購無效勞動(dòng)？
張士學(xué)：三位嘉賓剛才對(duì)中國國內(nèi)的并購給予了精辟的分析，因?yàn)槲覀冎澜裉煸谧挠写笈钠髽I(yè)家，通過今天這個(gè)會(huì)議很可能對(duì)海外并購躍躍欲試。但是我們發(fā)現(xiàn)中國企業(yè)家在海外并購有成功的，但也有大量失敗案例。這里想請(qǐng)三位嘉賓就如何提高海外并購成功幾率，減少海外并購無效勞動(dòng)，給在座企業(yè)家談一點(diǎn)您的理論和建議，謝謝！
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洪濤：說起這個(gè)海外并購的成功率，其實(shí)整個(gè)國際上并購交易的成功率不斷增高，這個(gè)是歷史經(jīng)驗(yàn)和歷史數(shù)據(jù)可以佐證。對(duì)于中國的企業(yè)海外并購其實(shí)成功率也不算太高，主要原因我們長(zhǎng)期也有海外并購項(xiàng)目，深有體會(huì)，包括也有一些深入的研究和比較。從海外并購來說，60%失敗的可能性是來源于并購融資，為什么？因?yàn)橹袊鴦偛盘烀骷瘓F(tuán)姜總提到PPP，提到目前海外并購，有56%是上市公司來完成的，未來上市公司作為一個(gè)擁有得天獨(dú)厚資本運(yùn)作平臺(tái)，這是毫無疑問的，進(jìn)行海外并購有各種優(yōu)勢(shì)。?
但是由于我們國家，我認(rèn)為目前股票，先從融資角度來說，因?yàn)槿谫Y自有資金包括債券資金、股權(quán)融資是幾種方式，如果從海外并購來看，自有資金肯定是不夠，主要體現(xiàn)戰(zhàn)略投資是股權(quán)融資。但尤其是股權(quán)籌資，這兩種融資方式都需要審批，股權(quán)融資或者發(fā)債券的融資都需要證監(jiān)會(huì)的同意。所以存在一些時(shí)間的成本、時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)和審批的風(fēng)險(xiǎn)。國際上這個(gè)并購主要就是兩種方式，要么就是協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，一對(duì)一談判，另外一種是通過招標(biāo)，這兩種方式尤其是招標(biāo)方式，對(duì)時(shí)間的要求、對(duì)融資的要求又提高。談判的主導(dǎo)方主動(dòng)權(quán)、招標(biāo)的主動(dòng)權(quán)，基本上主動(dòng)權(quán)掌握在賣方手中，而一對(duì)一協(xié)議談判方式主動(dòng)權(quán)倒是平等談判的。
但是總之并購融資的風(fēng)險(xiǎn)，融資到位的風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)問題。在當(dāng)前的風(fēng)口階段，資金到底是采用內(nèi)保外貸還是內(nèi)核外貸，還是海外有自有資金在循環(huán)，用自有資金投資？都決定了你能不能提供保函，提供證明，這些是決定海外并購的重要因素。
第二是審批因素，因?yàn)樵趪鴥?nèi)審批是否能通過，長(zhǎng)期以來也是海外并購決定其是否能成功的一個(gè)主要原因，大家都知道中國的審批環(huán)節(jié)比較復(fù)雜，所以說在賣方給予中國一個(gè)并購機(jī)會(huì)的同時(shí)，基本上要有一個(gè)中國的溢價(jià)。這個(gè)溢價(jià)實(shí)際上按照受益于風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)等，這個(gè)實(shí)際上給予中國的買方掏對(duì)價(jià)，問題就是賣方承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，交易失敗，審批不通過。國內(nèi)的審批又歸了很多部門，包括發(fā)改委，包括商務(wù)部，商務(wù)部有外批機(jī)構(gòu)、境外審批機(jī)構(gòu)還有反壟斷、外管局的審批，包括上市公司如果作為主體，包括證監(jiān)會(huì)的審批，有些是可以并聯(lián)審批，有些還不可以并聯(lián)審批。在這種情況下如果涉及到國資還有國資審批，如果涉及到一定金額的，還要上升到國務(wù)院。所以在這種情況下對(duì)于海外的交易存在很大的風(fēng)險(xiǎn)。
第三，中國的因素，因?yàn)槟壳皝碚f中國估值比較貴，海外資產(chǎn)便宜。有些人經(jīng)常所說的全球通用，中國整合，我歸納一句大白話就是大市場(chǎng)套利，實(shí)際上就是海外的資產(chǎn)，裝到國內(nèi)的殼里面，可能15倍進(jìn)，就變成50倍甚至在做著100倍的夢(mèng)想，大家的夢(mèng)想積極性都很高，大家都很浮躁，都在追求15倍進(jìn)，馬上100倍出，跟海外并購基金操作模式截然不同、天壤不同。因?yàn)楹Ｍ庹f句大白話就是15倍進(jìn)，通過經(jīng)營提升整合，真正提高成效，最后過幾年還是15倍出，這是人家在做真正的絕對(duì)收益，我們做的大多數(shù)都是這樣。我們天明集團(tuán)的機(jī)器人收購，包括鄭州日產(chǎn)收購，包括鄭州很多產(chǎn)業(yè)收購當(dāng)中也夾雜著就包括大部分，其實(shí)很多財(cái)務(wù)的工作，都是在做著投機(jī)性財(cái)務(wù)的交易，實(shí)際上是在交易發(fā)現(xiàn)套利的機(jī)會(huì)。所以說由于這種因素的存在，在海外并購過程當(dāng)中往往進(jìn)買方都是中國，可能出現(xiàn)兩三家，這也導(dǎo)致交易出現(xiàn)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
還有一種因素，包括國與國之間的文化稅收法律制度，包括工會(huì)等等影響因素，尤其是對(duì)于未來并購交易完成之后并購整合產(chǎn)生很大的影響等等。影響并購的因素其實(shí)還有很多，這里我就不一一作介紹，剛才說的都是重點(diǎn)中的重點(diǎn)，僅供大家參考，謝謝！
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中出了真：海外并購實(shí)際上非常被動(dòng)，因?yàn)楹玫臉?biāo)的首先不會(huì)在市場(chǎng)上，都是我們直接的在機(jī)密情況下進(jìn)行的。而往往在市場(chǎng)上這些標(biāo)的，剛才我們洪濤總講了如何克服種種困難，從時(shí)間、資金、時(shí)機(jī)操作上克服困難，而我們?cè)诂F(xiàn)實(shí)當(dāng)中如何破解難題，往往是和收購公司一起努力，在海外成立基金，或者合作公司一起，首先把它在一個(gè)國外所謂標(biāo)的情況下，把它收購下來，然后放上一年半年，然后再轉(zhuǎn)讓中國的交易公司。這樣的情況下是非常穩(wěn)當(dāng)?shù)模阎袊械幕镜那闆r，包括資本的一些合法的渠道，做好做透的情況下才能夠進(jìn)行，這是我們實(shí)際上操作成功的案例。而往往如果按照真正的市場(chǎng)規(guī)則去做的話，難度是非常大的。
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董貴昕：剛才兩位老總其實(shí)都分析得很全面了，我就強(qiáng)調(diào)兩點(diǎn)。第一點(diǎn)，我們?cè)谧龊Ｍ獠①彽臅r(shí)候，一定要認(rèn)真反思自己并購的邏輯，我要去海外并購，我的目的是什么？我投資的邏輯是什么？千萬不能像跑馬圈地一樣，看到國外的資產(chǎn)便宜，有新的技術(shù)或者等等其他的因素，就拿著包里大把的錢去把它拿下來。這種簡(jiǎn)單野蠻式的攻城掠地，像60年代日本高速經(jīng)濟(jì)發(fā)展的時(shí)候也是全球并購，最后結(jié)果也是比較慘，這個(gè)一定要注意。
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第二點(diǎn)，剛才兩位老總所提到的，海外并購并不容易，一定要考慮到并購的復(fù)雜性，尤其是并購后整合的復(fù)雜性，謝謝！
大會(huì)現(xiàn)場(chǎng)
會(huì)前領(lǐng)導(dǎo)合影
會(huì)后領(lǐng)導(dǎo)參觀“打擊非法集資鄭州特展：風(fēng)險(xiǎn)與法治”
