66億“賣身”昆百大A 我愛我家如此“曲線上市”
繼今年1月國創高新擬以38億元收購Q房網之后，又一家房地產中介公司被上市企業盯上。
2月27日，昆明百貨大樓（集團）股份有限公司（以下簡稱“昆百大A”）發布公告，擬以合計支付對價超過66億元，收購房產中介企業北京我愛我家房地產經紀有限公司（以下簡稱“我愛我家”）100%股權。
交易完成后，我愛我家將成為上市公司的控股子公司，昆百大A將從傳統的商業零售業，逐步向發展城市綜合服務業轉變。不過，市場人士對于此次收購方案中標的公司估值過高、標的公司業績承諾虛高、標的公司與昆百大A的潛在關聯關系等仍存在不少質疑。
66億元高估值收購我愛我家
公告顯示，昆百大A擬向劉田、林潔、張曉晉、李彬等 8 名自然人股東以及茂林泰潔、新中吉文、達孜時潮、東銀玉衡、偉業策略、瑞德投資、太合達利、執一愛佳、西藏利禾發行股份及支付現金購買其合計持有的我愛我家94.00%的股權，其中發行股份支付約43.79億元，現金支付約18.03億元。除此之外，昆百大A還將作價3.78億元協議受讓西藏利禾、太合達利、執一愛佳合計持有的我愛我家6%的股權。這意味著，昆百大A將全資收購我愛我家。
根據我愛我家披露的財務數據，截至2016年9月30日，我愛我家凈資產賬面價值為7.27億元。評估機構中發國際采取收益法對我愛我家100%股權的價值進行了預估，預估值為66.58億元，預估增值率為 815.61%。
但是，高估值一般需要漂亮的業績作為支撐，然而記者梳理發現，近年來我愛我家的業績表現一般。公告顯示，2014年、2015年和2016年1-9月我愛我家分別實現歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為-6662萬元、1.43億元和2.65億元。也就是說，2015年我愛我家才實現扭虧為盈。
而在此次交易中，相關股東也給出了業績承諾：自2017年1月1日起，我愛我家截至2017年12月31日、2018年12月31日和2019年12月31日實現的扣除非經常性損益及募集配套資金影響后的合并報表口徑下歸屬于母公司股東的累積凈利潤分別不低于5億元、11億元及18億元。也就是2017年、2018年和2019年分別不低于5億元、6億元和7億元，這意味著，我愛我家今后三年，利潤要增長3.6倍。
“按照這樣的估值去交易，確實是偏高，將來要達到承諾的利潤值比較困難。”國金證券香港董事總經理黃立沖認為，但是A股通常有這樣的做法，通過承諾無法達到的利潤估值，從而使得自己能夠通過證監會的審批，這種手法很常見。
資深財經法律專家、山東誠功（北京）律師事務所副主任張桂梅表示，我愛我家近兩年的凈利潤大約在以1倍的速度增長，如果長期持續下去是非常可觀的。
而企業采取收益法評估是與折現率和公司未來的收益密切相關。但是，通常按照收益法預估，其折現率的準確率是很難有體現的，雖然其凈利潤增長在前兩年是處于倍數增長狀態，但今年之后還會否如此很難預判。
如果業績沒有達到承諾標準，補償義務人劉田、林潔、張曉晉、李彬、陸斌斌、徐斌等將按照約定好的確定方式進行補償，補償方式以交易對方獲得的昆百大A股權為優先，當年應補償的全部股份將由上市公司按照1元的價格回購并予以注銷。
同時，記者查詢發現，昆百大A在此次收購我愛我家之前，曾通過全資子公司云白投資作為劣后級資金投資了嘉興錦貝投資，其中云百投資出資份額占比為33.3289%，后者持有偉業策略99.9961%的股權，而偉業策略又持有我愛我家12.03%的股權。而在本次收購方案中，昆百大A將以現金7.58億元收購偉業策略持有的我愛我家12.03%的股權。
對此，黃立沖置評，至少有關聯交易的嫌疑。2016年，嘉興錦貝投資投資6.41億元獲得偉業策略99.9961%的股權，從而間接持有我愛我家12.03%股權，但是昆百大A此后又作價7.58億元再購回偉業策略持有的我愛我家12.03%股權。外界認為，昆百大A的劣后級資金輕松盈利幾千萬，私募出身的昆百大A實際控制人謝勇資本運作可見一斑。
房產中介生存不易卻成資本寵兒
多位受訪人士向本報記者表示，中介行業是一個“靠天吃飯”的行業。
作為一家房地產中介公司，我愛我家的主營業務即為房地產中介業務。黃立沖表示，中介行業過去幾年環境在惡化，互聯網中介的攪局以及房地產市場的不穩定性等都加劇了行業的生存困境。
某大型房產中介的一線員工亦向記者透露：“現在我愛我家打折力度非常大，僅租房服務費能降低至5折，甚至有少數工作人員私下里向房東表示只要給錢就私自成交。而且其人員流動性也比較大，光我們門店之前就已經來了三位我愛我家的員工。”
業內人士表示，中介行業向來有兩個發展思路，在資源和市場競爭同強度等情況下，公司之間或者拼價格犧牲掉部分服務，或者拼服務維持較高的價格水平，但低價也有可能會產生惡性循環問題，比如因為低價，經紀人賺不到錢，所以公司人員流動性也會大。“現在對于高房價來說，實際上中介服務費實際并不算很高，大家更愿意在交易中通過對好的服務來規避安全風險。”
該業內人士續稱，我愛我家走這一步是對的，而市場給于一個相對較高的估值說明對其有高的期待。但這個中介行業在擁抱資本市場時，除了要面對市場和監管部門如何看待的問題，其內部包括人力等方面管理也值得重視，如果其管理能力和效率能有效的控制，市場空間非常大。“房產中介行業就像是一支足球隊，球踢得好不好一是看球員個體素質，二是看平時訓練，三是看隊員之間的合作。”另外，當下行業內的痛點普遍還沒有解決清楚，這可能也會給上市公司帶來一定的風險，不過風險與機遇向來并存，如果痛點都已經解決，那市場的紅利期也就過去了。“關鍵看未來的趨勢是不是夠好，現在線下的服務者價值是在逐步被釋放的，消費者愿意為好的服務付費。”
值得一提的是，記者在昆百大A預案中發現，2014年1月1日至2016年12月31日，我愛我家及其子公司一共受到了98次處罰，罰款金額達數百萬元。其中，金額最高的一筆罰款高達189萬元。罰款事由中表述為“與天津中原物業顧問有限公司以及天津鏈家寶業房地產經紀有限公司達成共識并實施了固定、變更二手房中介服務費、貸款服務費、房屋租賃服務費的橫向價格壟斷協議違反了《中國人民共和國》反壟斷法的有關規定”。
“如果說，接下來我愛我家凈利潤提高是通過增加傭金比例或者提供一些金融創新等做法，往往會面臨政策監管，會影響到此類業務盈利的可持續性。”易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進稱。
而放眼整個市場，除了我愛我家被上市企業高估值收購，近期，多家房地產中介公司紛紛踏足資本市場，謀求證券化。一位不愿透露姓名的中介行業人士分析，一線城市土地供應日趨減少，今后市場逐步向存量交易轉移，北京和上海已經非常明顯，二手房交易量超過新房。“今后存量市場是房地產服務市場的重要環節。另外，中介發展也需要資本推動，所以這幾年擴張快的背后都能看到資本身影。”
2016年11月5日，明牌珠寶(11.090,?-0.05,?-0.45%)發布公告，擬以發行股份及支付現金的方式購買蘇州好屋75%股權。收購預案顯示，以2016年6月30日為預評估基準日，蘇州好屋未經審計的歸屬于母公司所有者權益4.85億元，預估值為32.5億元，預估增值率為570.15%。
“高估值”搭配“低凈利潤+高業績承諾”似乎正成為行業普遍現象。根據公開資料，蘇州好屋2014-2016年上半年凈利潤分別為479.84萬元、249.64萬元和8150.72萬元，而蘇州好屋承諾，2016年度至2019年度將分別實現凈利潤不低于1.9億元、4.4億元、7.6億元、11.6億元。
此外，2017年1月3日，國創高新收購深圳云房，溢價率高達1326.66%。據了解，2015年年末，深圳云房的資產總計為8.81億元，負債為9.2億元，公司還處于資不抵債當中。通過2016年5次股權轉讓和增資，深圳云房才得以擺脫這種局面。而在收購方案中，深圳云房同樣進行了高額的業績承諾：深圳云房2016-2019年凈利潤不低于2.43億元、2.58億元、3.23億元和3.65億元。
張桂梅說，房地產中介公司一般很難單獨上市，但資本運作通常會帶來超額利潤，中介公司要想從中分一塊蛋糕只能是采取迂回的辦法，而為了吸引投資者，通過進行高業績的預期承諾，對并購方來說也是巨大的吸引力之一。“這種高估值注入，如果承諾利潤達不到將如何處理也是一個值得關注的問題。”黃立沖表示。
來源：中國經營報
