證監會細化調價機制 護航弱市并購前行
近期證監會相關部門密集針對《上市公司重大資產重組管理辦法》中的一些具體條款做出了進一步解讀，可謂是舊規新解，其中很重要的一項解答指向上市公司重大資產重組發行股份購買資產發行價格調整機制，即《關于發行股份購買資產發行價格調整機制的相關問題與解答》（下稱“《解答》”）。
事實上，在2014年證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》（下稱“《重組辦法》”）時便已經引入了該機制，而記者了解到此次修訂是證監會收集了這幾年來眾多上市公司在設置調價機制時遇到問題給出統一的解答。
根據記者梳理顯示，上市公司在方案中設置調價機制后在證監會反饋環節都會被問詢，一些公司甚至以取消調價機制來換取發行方案能夠順利通過，因此《解答》的發布一定意義上也可以理解為設置調價機制的說明書。
“此次解答進一步明確了價格調整需要滿足的條件（市場、同行業指數、公司股價同時發生重大變化），同時要求設置雙向調整機制（單向調整需說明理由）不僅保護資產方利益也保護了中小股東的利益。此外，對于調整方案以及可能的影響、價格調整的合理性、是否有利于股東保護等都要求做出信息披露，信息披露更加全面。”新時代證券中小盤首席分析師孫金鉅認為。
監管重點關注
上市公司設置調價機制在現行《重組辦法》在第四十五條中有具體的規定，即：上市公司發行股份購買資產的董事會決議可以明確，在中國證監會核準前，上市公司的股票價格相比最初確定的發行價格發生重大變化的，董事會可以按照已經設定的調整方案對發行價格進行一次調整。
引入調價機制后，上市公司也積極嘗試用調價機制來抵御價格變動所引發的潛在風險。
“價格調整方案的初衷是防御市場風險，一旦市場大幅下跌后，可能導致公司的股價出現持續性、大幅下跌，交易對方違約風險會增加，價格調整方案有利于避免市場大幅或持續向下波動的情況對并購交易的不利影響。”一位虞律并購研究的分析人士表示。
根據虞律并購研究統計的數據顯示，在2017年度173家上市公司的反饋意見中，涉及“發行股份購買資產的調價機制”問題的有37家，占上會上市公司總比例的21.39%。
通過上述數據可以看出，在重大資產重組中已經有不少公司采用了調價機制，但另一方面如何設置調節機制也是監管層關注的重點問題。
虞律并購研究通過數據分析了證監會最為關注的幾類問題，如詢問交易方案中調價觸發條件是否合規，設置觸發條件的理由以及是否有利于保護股東權益。
第二類是詢問上市公司方案中的調價基準日為“任一交易日當日”是否符合規定中“發行價格調整方案應當明確、具體、可操作”的要求；第三類則是關注目前是否已經觸發發行價格調整情形，及上市公司擬進行的調價安排。
“但實際上在制訂方案之前，大家對于調價機制是否受到監管層認可并不清楚，通常問詢了之后會有進一步溝通，我們也會做出相應的修改。”一位北京地區大型券商投行部的人士對記者講道。
從實際情況來看，很多交易方案最終都修訂了或者甚至取消調價機制以求滿足監管要求順利過會，因此市場此前也期望監管層針對調價機制進行更為清晰的指導。這一背景下，《解答》的發布也恰如其時。
定價雙向調整機制
可以看出，此次《解答》明確的諸多問題都是此前監管層在詢問中有所提及的，如明確強調了發行價格調整方案應當建立在市場和同行業指數變動基礎上，且上市公司的股票價格相比最初確定的發行價格須同時發生重大變化。
值得注意的是，這一點也延續了監管層在此前審查時提出的要求。前述虞律并購研究的分析人士指出：“以目前過會案例來看，重組中發行價格調整觸發條件要求便是一般為公司自身股價與行業、大盤指數審核時要求是相關關系，即公司股價+行業跌幅，或者公司股價+大盤跌幅。”
另外，21世紀經濟報道記者在同諸多業內人士溝通后了解到，大家認為《解答》中明確了雙向調價機制是此次《解答》的核心所在。
《解答》中規定，最好設置雙向調整機制，如果僅單向調整，應當說明理由，是否有利于中小股東保護。
孫金鉅便認為定價雙向調整機制可以助力弱市并購重組回暖。他指出：“在弱市時，對于股東方而言并購重組需要支付的股份數量增加，對于資產方而言，股份對價會由于股價的下跌而縮水，因此并購重組相對較少，這也使得弱市時下調發行價格保護資產方利益的條款將更具吸引力。”
也有市場人士9月11日分析道：“疊加減持新規，資產方獲得的股份鎖定期變相延長，因此弱市時并購重組在同等股份對價的基礎上獲取較多的股份數量是更優的選擇。定價的雙向調整機制有望促使資產方在弱市時更加積極地參與并購重組。還有如果弱市時，股價如果出現大幅下跌，觸及價格下調機制，價格下調保障了資產方的利益，反而會增加并購重組的確定性，對股價有支撐作用，同樣存在博弈性機會。”
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