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科創(chuàng)板重組規(guī)則出爐！定價(jià)放寬，最短1月完成注冊

全聯(lián)并購公會

新聞來源: 全聯(lián)并購公會

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發(fā)布日期:2019-08-27

在科創(chuàng)板平穩(wěn)運(yùn)行滿一個(gè)月后，科創(chuàng)板制度有了進(jìn)一步的完善。近期證監(jiān)會發(fā)布《科創(chuàng)板上市公司重大資產(chǎn)重組特別規(guī)定》（以下簡稱“《特別規(guī)定》”），同時(shí)上交所配套發(fā)布《上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則（征求意見稿）》（以下簡稱“《重組審核規(guī)則》”），對科創(chuàng)板上市公司（以下簡稱“科創(chuàng)公司”）的重大資產(chǎn)重組做了全面詳細(xì)的規(guī)定。

從“市值效應(yīng)”到“協(xié)同效應(yīng)”

“在5年前說起并購重組，第一時(shí)間聯(lián)想到的動機(jī)，是保殼或者市值管理，但是隨著產(chǎn)業(yè)變遷的調(diào)整、技術(shù)的進(jìn)步、監(jiān)管政策的市場化導(dǎo)向，產(chǎn)業(yè)化方向的市場化并購重組已經(jīng)取而代之。”有投行人士向記者表示。

科創(chuàng)板的并購重組依托于這個(gè)大背景，而且，可能有著更強(qiáng)烈的訴求。

最前沿技術(shù)的積累、研發(fā)隊(duì)伍建設(shè)、市場地位的取得絕非一朝一夕，科技企業(yè)如何能夠快速切入上下游領(lǐng)域，或者短期內(nèi)完成某個(gè)高度相關(guān)性技術(shù)的儲備，或者打入一個(gè)市場？并購是一個(gè)最常見的選擇。

例如，在炙手可熱的人工智能領(lǐng)域，近年來，科技巨頭加大投資力度，大量AI類企業(yè)被收購。2018年，亞馬遜實(shí)現(xiàn)對門鈴生產(chǎn)商Ring的收購，后者的代表產(chǎn)品是配備攝像頭的智能Wi-Fi門鈴，這有助于亞馬遜完善其智能家居解決方案，進(jìn)一步將產(chǎn)品與功能集成。又如，蘋果在當(dāng)年收購了專注于AI領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)公司Silk Labs，這家公司的技術(shù)可作為蘋果在AI 相關(guān)的IoT 領(lǐng)域形成某種技術(shù)補(bǔ)充，可以應(yīng)用于智能硬件或智能家居等領(lǐng)域，而在智能音響、智能家居方面，蘋果的整體發(fā)展落后于其他巨頭。

利用并購重組獲得所需技術(shù)、專利、市場、人才等創(chuàng)新要素做優(yōu)做強(qiáng)，已經(jīng)成為科技企業(yè)發(fā)展的普遍規(guī)律。“以境外市場為例，高科技企業(yè)的并購重組更為活躍。”有業(yè)內(nèi)人士指出。

這種鮮明的并購需求，決定了科創(chuàng)板的重組規(guī)則必然是更加市場化的發(fā)行定價(jià)、更靈活的分類監(jiān)管，也意味著這一切寬松政策的前提，應(yīng)當(dāng)是重組交易成為科創(chuàng)企業(yè)基于發(fā)展規(guī)律、出于商業(yè)邏輯的選擇。

對于這樣的并購，上交所“留足并購重組政策空間，支持科創(chuàng)企業(yè)自主決策、自主推進(jìn)、自主實(shí)施同行業(yè)、上下游并購重組”，這應(yīng)當(dāng)是科創(chuàng)板并購重組政策的最鮮“底色”。為此，《重組審核規(guī)則》突出“高效”目標(biāo)，更加注重包容性、便捷性、服務(wù)性，從豐富并購工具、明確問詢標(biāo)準(zhǔn)、壓縮審核時(shí)限、做好預(yù)期管理等方面大開方便之門，讓并購重組充分發(fā)揮功能，助力科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展壯大。

而一樁并購交易能否幫助企業(yè)做優(yōu)做強(qiáng)？關(guān)注協(xié)同效應(yīng)，是考察并購重組交易“成色”的最好角度，也是當(dāng)事方需要向市場清楚交代的重點(diǎn)。

有長期關(guān)注境外資本市場的專業(yè)人士認(rèn)為，協(xié)同效應(yīng)最為關(guān)鍵的是相關(guān)性。“通常，只有在經(jīng)營方面具有相關(guān)性的公司合并才會產(chǎn)生顯著的協(xié)同效應(yīng)。”

從早期的市值效應(yīng)到如今的協(xié)同效應(yīng)，科創(chuàng)板重組的審核規(guī)則也折射出近年來各方努力下重組生態(tài)的改變。在這片土壤環(huán)境下，并購重組這一重要“導(dǎo)流渠”能發(fā)揮作用，引資本市場之水澆灌科技創(chuàng)新之花。

強(qiáng)化信息披露劃出審核重點(diǎn)

是否符合科創(chuàng)板定位、是否有助于發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)、收購是否必要合理？這些又是通過什么呈現(xiàn)的？答案是公司的信息披露。

前幾年對并購重組的事后問詢?yōu)楸O(jiān)管積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。上市公司并購盲目跨界、熱衷于“三高類”“忽悠式”重組情況較為突出，而上交所經(jīng)過強(qiáng)化并購重組信披監(jiān)管、加大監(jiān)管問詢力度，嚴(yán)防并購重組成為不當(dāng)套利或利益輸送的工具，諸多“問題重組”因?yàn)椤盁o言以對”被攔在了重組問詢階段。

而科創(chuàng)板并購重組遵循了注冊制改革的核心理念，即以信息披露為中心，主要通過審核問詢方式，督促科創(chuàng)公司和交易對方真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地向投資者披露重組交易的相關(guān)情況和潛在風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，針對重組交易的特點(diǎn)，強(qiáng)化協(xié)同性、合理性問詢，要求公司充分說明重組交易的商業(yè)實(shí)質(zhì)。

《重組審核規(guī)則》以問題為導(dǎo)向，基于前期的重組問詢經(jīng)驗(yàn)和市場共性問題，制定了一系列信息披露要求，明確了披露的重點(diǎn)。

以協(xié)同效應(yīng)為例，《重組審核規(guī)則》第21條明確，協(xié)同效應(yīng)是指科創(chuàng)公司因本次交易而產(chǎn)生的超出單項(xiàng)資產(chǎn)收益的超額利益，包括增加定價(jià)權(quán)、降低成本、獲取主業(yè)所需的關(guān)鍵技術(shù)或研發(fā)人員、能夠進(jìn)入新的市場等情形。

“雖然主板的重組審核也關(guān)注協(xié)同效應(yīng)，但明確協(xié)同效應(yīng)的披露標(biāo)準(zhǔn)還是第一次。”有分析人士指出。以往主板中的裝飾企業(yè)買游戲、地產(chǎn)公司買醫(yī)美、木材加工企業(yè)收購賣礦泉水的，這樣的案例層出不窮，但從結(jié)果看，鮮有真正發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。而科創(chuàng)企業(yè)的收購，則更需要說清楚協(xié)同效應(yīng)的具體體現(xiàn)。

又如，在交易的必要性方面，公司至少要披露是否存在概念炒作、迎合熱點(diǎn)等不當(dāng)市值管理行為；控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高是否存在大比例減持；交易是否具有商業(yè)實(shí)質(zhì)，是否存在利益輸送等。

在定價(jià)合理性上，要求說明交易價(jià)格是否顯失公允；所選取的評估或者估值方法與標(biāo)的資產(chǎn)特征的匹配度，交易作價(jià)與歷史交易作價(jià)是否存在重大差異及合理性；商譽(yù)確認(rèn)是否符合會計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，是否足額確認(rèn)可辨認(rèn)無形資產(chǎn)。

“顯然，針對以往重組高估值、高承諾或者利用重組進(jìn)行內(nèi)幕交易、市場操縱等重組亂象，規(guī)則將一些以往重組問詢的重點(diǎn)化為了具體的披露要求，也為市場明確了披露標(biāo)準(zhǔn)。”上述投行人士指出。

同時(shí)，在審核方式上，上交所繼續(xù)沿用科創(chuàng)板IPO前端的問詢式審核形式。在并購重組審核中，通過一輪或多輪審核問詢，督促科創(chuàng)公司及交易對方真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露信息，督促獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)切實(shí)履行信息披露的把關(guān)責(zé)任。

做細(xì)做實(shí)并購重組市場化改革

貼合科創(chuàng)企業(yè)的并購需求，重組規(guī)則也作出了更為市場化的改變。

放寬定價(jià)是一個(gè)實(shí)在的“大禮包”。在科創(chuàng)板并購重組的多項(xiàng)制度完善中，放寬發(fā)行股份購買資產(chǎn)的價(jià)格下限為并購重組提供了實(shí)質(zhì)性的政策紅利。《重組審核規(guī)定》提出，發(fā)行價(jià)格適用《重組特別規(guī)定》的有關(guān)規(guī)定，即不低于市場參考價(jià)的80%。有資深投行人士直言，從現(xiàn)行的九折至八折的調(diào)整，體現(xiàn)了更具有彈性的股份發(fā)行定價(jià)機(jī)制。

“科創(chuàng)板設(shè)置了多元化的上市條件，公司類型更加多元化，不同市場主體對于上市公司的估值差異更大，并購重組股份定價(jià)也需要更大的議價(jià)空間，便利并購交易的達(dá)成。”上述投行人士指出，香港市場近4年時(shí)間內(nèi)有400多起代價(jià)發(fā)行（類似境內(nèi)發(fā)行股份購買資產(chǎn)），其發(fā)行價(jià)格在市場參考價(jià)80%以上的，占比超過九成。從實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)看，以市價(jià)八折為底價(jià)能夠滿足絕大多數(shù)并購交易的需求。

科創(chuàng)板重組在支付方式多元化的選擇上也體現(xiàn)了先行先試、與時(shí)俱進(jìn)的改革理念。《重組審核規(guī)則》明確，科創(chuàng)公司可以按照中國證監(jiān)會有關(guān)規(guī)定，通過發(fā)行定向可轉(zhuǎn)債購買資產(chǎn)，并可以自主約定轉(zhuǎn)股期、贖回、回售、轉(zhuǎn)股價(jià)格修正等條款。

事實(shí)上，這一交易細(xì)節(jié)的設(shè)計(jì)結(jié)合了現(xiàn)行并購重組定向可轉(zhuǎn)債試點(diǎn)成果。支付方式多元化以及發(fā)行條件更具有彈性，有助于科創(chuàng)公司與交易對方達(dá)成交易。

另一個(gè)體現(xiàn)市場化改革細(xì)節(jié)的是對并購重組的分類監(jiān)管。在審核程序方面，科創(chuàng)板充分吸收現(xiàn)有并購重組審核“分道制”“小額快速”等有益經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步優(yōu)化重組審核程序。《重組審核規(guī)則》第45條明確，將結(jié)合科創(chuàng)公司的日常信息披露和規(guī)范運(yùn)作情況、中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量，對于合規(guī)合理、信息披露充分的重組交易，將減少審核問詢輪次、問題數(shù)量，提高審核效率。第46條明確了相關(guān)“小額快速”要求，符合條件的交易受理后上交所將直接提交審核聯(lián)席會議審議。上交所自受理發(fā)行股份購買資產(chǎn)申請至出具審核意見，不超過45天。公司回復(fù)總時(shí)限兩個(gè)月。結(jié)合重組特別規(guī)定中對注冊環(huán)節(jié)的要求來看，科創(chuàng)公司符合規(guī)定的重組方案，有望于1個(gè)月左右完成審核及注冊程序。

“作為改革的一個(gè)重要細(xì)節(jié)，這次科創(chuàng)板重組規(guī)則加大了分類審核的力度，將進(jìn)一步提升并購重組效率。”上述資深投行人士表示。

在重組上市方面，科創(chuàng)板就重組上市的標(biāo)的資產(chǎn)設(shè)置了“凈利潤”“營業(yè)收入+現(xiàn)金流”兩套財(cái)務(wù)指標(biāo)的“門檻”：滿足最近兩年凈利潤均為正且累計(jì)不低于5000萬元，或最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元且近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額累計(jì)不低于1億元。

但是允許重組上市，并不意味“炒殼造殼”在科創(chuàng)板就能大行其道。相關(guān)分析人士指出，如今并購重組的市場生態(tài)和環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了很大變化，在現(xiàn)階段，從科創(chuàng)板重組一系列規(guī)則的政策導(dǎo)向上不難看出，如果本身主營空心化的企業(yè)，想要通過重組“雞犬升天”基本上是“此路不通”，而同主營業(yè)務(wù)“脫鉤”、渾水摸魚的并購，其生存空間也將愈發(fā)逼仄。

全聯(lián)并購公會（中國并購公會）是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)、由民政部批復(fù)成立的非營利性民間行業(yè)協(xié)會。設(shè)立于2004年9月，總部位于北京，業(yè)務(wù)主管部門為全國工商聯(lián)和社團(tuán)登記管理機(jī)關(guān)民政部。

作為全國工商聯(lián)直屬的唯一金融屬性行業(yè)商會，中國并購公會擁有300余家機(jī)構(gòu)會員和5000多名個(gè)人會員，建立了法律、基金、標(biāo)準(zhǔn)、國際、并購維權(quán)、區(qū)塊鏈以及并購交易師培訓(xùn)與認(rèn)證中心等13個(gè)專業(yè)委員會，在北京、上海、浙江、安徽以及香港、日本、美國等16個(gè)地區(qū)建有工作委員會，為規(guī)范并購行業(yè)發(fā)展、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的深度結(jié)合、提升中國企業(yè)競爭力、促進(jìn)中國企業(yè)“走出去”做出了積極貢獻(xiàn)。2019年4月，并購公會榮獲“全國工商聯(lián)直屬商會2018年度優(yōu)秀商會”稱號。

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