監管上市公司并購重組現新動向
近期，滬深證券交易所頻頻對上市公司發出監管函，對并購方案中屢屢出現的標的巨虧資產、盈利能力持續性以及海外兼并后續整合問題提出質疑。這表明，一方面對上市公司信息披露提出了更高要求，另一方面表明監管模式正向事中事后轉移
滬深證券交易所大力推進監管轉型，正逐漸加強事中事后監管。截至2月19日收盤，今年以來滬深兩個交易所共發出172份監管函,而去年同期，兩交易所共發出56份監管函，總數還不到今年同期的三分之一。
梳理這172份監管函發現，涉及并購重組仍是大頭，約占總份數的75%。上市公司并購方案中屢屢出現的標的巨虧資產、盈利能力持續性以及海外兼并后續整合等成為監管的新重點。
并購標的資產虧損遭質詢
上市公司、券商等市場參與主體與監管之間的“博弈”顯現，并購方案中出現的巨虧資產引起監管層注意。在北京師范大學公司治理與企業發展研究中心主任高明華看來，倘若上市公司的盈利模式、內部控制、相關政策對標的資產未來的盈利能力產生不利影響，尤其是并購標的資產本身就有所虧損，就會引起監管層的關注。
以中鎢高新為例，2月4日深交所對其發出類型為“許可類重組問詢函”的監管函。停牌已近6個月的中鎢高新2月2日公布重組預案稱，公司將獲注實際控制人中國五礦旗下的3家鎢礦企業和2家硬質合金生產企業，中鎢高新擬以發行股份的方式，作價30.36億元對其進行收購。值得關注的是，此次并購的五礦旗下5家企業2015年均處于虧損狀態。
對此，深交所方面在監管函中向中鎢高新提出如下要求，“本次交易擬注入的5家交易標的2014年合計虧損 3771.40萬元，2015年合計虧損 100511.98萬元。請你公司結合行業發展趨勢、主要產品價格波動、后續經營安排和整合計劃等方面，詳細說明在交易標的大額虧損的情況下仍將其注入公司的必要性以及募投項目的可行性，是否有利于上市公司改善財務狀況和增強持續盈利能力，是否符合《重組管理辦法》第十一條第（五）項和第四十三條第（一）項的規定，是否有利于保護中小股東利益。獨立財務顧問核查并發表明確意見，董事會、獨立董事按有關要求發表明確意見。請你公司就交易標的大額虧損的情形做出特別風險提示”。
類似的案例在監管函中屢見不鮮，如永貴電器、銅峰電子、博瑞傳播、唐山港、如意集團等諸多上市公司，均被滬深交易所從不同角度追問標的資產虧損以及并購后未來盈利可能性等問題，有的高價收購虧損資產者的上市公司還被重點“點名”。
平安證券投行部執行總經理鐘建春在接受采訪時直言，滬深交易所對并購標的資產虧損的對象實施嚴辭質詢，是源于擔心部分上市公司故意將關聯交易“非關聯化”（即A公司利用潛在關聯方B創造利潤，將交易時機選擇在潛在關聯方正式入主A公司之前，并按非公允價格交易后，A通過重組再將潛在關聯方B變為實質關聯方），存在利益輸送的可能。“舉例來說，A上市公司的大股東可能巨額投資了另外一家B公司，并將它高價‘裝進’A公司成為其并購標的公司。如果表明是關聯交易，A公司大股東就會回避表決，可能會失去并購B公司，所以大多采取將關聯交易‘非關聯化’。收購標的B后促成股價大漲，從而融到更多的錢，這很可能存在利益輸送的狀況，滬深交易所理應對這類現象加以質詢和核查。”鐘建春說。
海外兼并風險成監管新重點
海外兼并后續整合風險正成為滬深交易所又一個監管新重點。
今年1月，滬市上市公司怡球資源對外宣布，擬以15.28元/股向上海欣桂、文佳順景發行股份收購其持有的美國金屬回收公司Metalico的85.5%股權，同時以支付現金的方式向TML收購其持有Metalico的14.5%股權。交易后，怡球資源將持有Metalico的100%股權，由此涉足海外再生金屬行業。
1月26日，怡球資源收到上交所的監管函質疑，該公司首次進入美國再生金屬上游行業，對上游行業企業運營、管理、生產銷售等流程在經驗上存在一定欠缺，同時，經營管理團隊和核心人員能否保持穩定是決定收購后整合是否成功的重要因素。要求怡球資源補充披露：標的公司經營管理團隊和核心人員的范圍，現有核心人員激勵機制及公司維持或完善計劃；公司應對整合風險及發揮業務協同效應的具體措施；公司為了適應此次整合在組織管理、人才選任等方面做出的具體規劃。
1月16日，青島海爾披露重組預案稱，該公司擬耗資54億美元收購通用電氣旗下家電業務，以此進入北美、拉美市場。鑒于海爾主營范圍在中國大陸，而通用主營業務在美國，上交所監管函中幾乎有一半的問題是針對2家公司并購后的整合風險。
在桑德環境董秘馬勒思看來，目前全球經濟形勢低迷，海外資產大多估值較低，資產價格逐漸趨于合理，不少中國企業想趁機抄底并購。不過，海外的法律、營銷、資產債務等問題與國內不同，并購后續整合風險值得警惕。
高明華認為，人員、渠道、業務等方面的整合也是海外并購后值得警惕的風險。“此外，2家企業在產品范圍上是否存在重合、造成同質化競爭，2家企業的文化是否會出現沖突，公司治理和人員管理是否有效銜接等問題，均值得交易所和投資者加以關注。”高明華說。
來源：經濟日報
作者：溫濟聰
