【莆商觀察】新三板掛牌亂象需警惕
新三板：中國資本市場唯一亮點(diǎn)
2013年，新三板還只有356家掛牌企業(yè)，全年成交額僅8億元。而截至2016年3月中旬，掛牌公司已暴增至近6000家，日平均成交額就達(dá)5億元左右。甚至出現(xiàn)了上漲800倍的“妖股”，一周內(nèi)新三板做市指數(shù)暴漲達(dá)32%的事情。
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要說2015年中國資本市場最牛的，卻還不是A股主板，也不是創(chuàng)業(yè)板和中小板，而是突然暴起的新三板。與主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場相比，新三板具有審核周期短、準(zhǔn)入門檻低、掛牌數(shù)量大、審批程序簡便等特點(diǎn)，對(duì)初創(chuàng)期的中小企業(yè)能起到很大的推動(dòng)作用。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，推動(dòng)企業(yè)在新三板上市，一方面有利于企業(yè)改善公司治理，降低融資成本，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，另一方面，對(duì)直接融資比例提高，完善多層次資本市場具有積極意義。實(shí)際上，不少企業(yè)掛牌新三板后，企業(yè)融資明顯改善，開始從“找”投資到了“挑”投資，企業(yè)發(fā)展得到了有力推動(dòng)。
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伴隨著新三板市場的火爆，各路機(jī)構(gòu)人馬、資金跑步入場。對(duì)他們來講，毫無懸念的是，新三板市場是一片充滿想象和可以盡情勾勒的業(yè)務(wù)藍(lán)海。對(duì)于中介機(jī)構(gòu)的小伙伴來說，新三板是當(dāng)下資本市場無二的風(fēng)口！新三板，是毫無懸念的一片藍(lán)海！
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但在這一火熱的“盛宴”之下，無法掩飾新三板掛牌企業(yè)與意向掛牌企業(yè)的種種亂象。
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券商亂象：營業(yè)部儼然成投行分支
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一方面是以大券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)、律師事務(wù)所為首的傳統(tǒng)掛牌服務(wù)機(jī)構(gòu)紛紛使出渾身解數(shù)，全力占得先機(jī)，以期能盡早喝上頭湯；另一方面，包括中介外包、培訓(xùn)機(jī)構(gòu)等關(guān)聯(lián)服務(wù)方，人人也都摩拳擦掌，或多或少地希望從藍(lán)海的池子里分得一杯羹。
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說句實(shí)話，新三板到現(xiàn)在，依然是不少券商投行的雞肋。投行的大咖們，若是有了紛至沓來的IPO，則堅(jiān)決是看不上如此低利潤的新三板小case，何況這個(gè)小苗子不知道多年后會(huì)不會(huì)真的長成參天大樹，時(shí)間成本熬不起。但是呢，券商營業(yè)部積極啊！自己轄區(qū)范圍內(nèi)，做成一個(gè)項(xiàng)目，不管跟投行是二八開還是三七開，總歸是納金的一個(gè)渠道，賺錢才是王道。尤其是一些規(guī)模較小券商的新設(shè)營業(yè)部，更加是熱情高漲，他們才不在乎沖鋒陷陣之后自己只分個(gè)小頭的悲哀，再進(jìn)一步思考自己的中介過程中，營業(yè)部還會(huì)奢望后期如果項(xiàng)目真的存在轉(zhuǎn)板預(yù)期，那后面一系列的市值管理、資產(chǎn)托管之類業(yè)務(wù)將會(huì)蜂擁而至。于是，營業(yè)部負(fù)責(zé)人放低身段，親自拜訪各類小微企業(yè)，甘愿當(dāng)投行的先遣部隊(duì)大業(yè)務(wù)員，并開始明里暗里地自己組建三板承攬承做的團(tuán)隊(duì)，甚至開始找尋自己長期合作的會(huì)計(jì)事務(wù)所跟律師事務(wù)所，在新三板公司的項(xiàng)目承攬上，儼然成了一個(gè)投行的分支。中介與介紹服務(wù)變成了自己組團(tuán)直接開干，金融民工的營業(yè)部員工開始幻想自己未來成為投行土豪。
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據(jù)保守估計(jì)，如今在全國股轉(zhuǎn)交易系統(tǒng)中掛牌的公司，有一大半以上來源于券商營業(yè)部的勤勉。
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新三板項(xiàng)目操作權(quán)利客觀是下移了，但亂象隨之而來，比如項(xiàng)目初調(diào)與承做能力。營業(yè)部向來由傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)支撐，營業(yè)部的員工也向來只是資本市場上的從業(yè)人員而已，專業(yè)性以及各種風(fēng)控的把握遠(yuǎn)不及投行保薦代表人專業(yè)。同時(shí)，難得接到一個(gè)活兒，項(xiàng)目初調(diào)往往可有可無，打包票的大話更是張口就說。
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某大券商的一地營業(yè)部，自從組織其“草臺(tái)班子”開始做三板開始，大有勢如破竹之態(tài)，一年內(nèi)竟在當(dāng)?shù)鬲?dú)自承攬不下十個(gè)項(xiàng)目。把把通過，有驚無險(xiǎn)。在一個(gè)新競爭的三板項(xiàng)目上，該營業(yè)部再次憑借大券商的氣勢以及之前獨(dú)自承攬了數(shù)個(gè)項(xiàng)目打動(dòng)了該項(xiàng)目控股大股東的芳心。此大券商營業(yè)部確實(shí)該沾沾自喜。可好景不長，由于該新三板項(xiàng)目公司的內(nèi)部情況較為復(fù)雜，該營業(yè)部的班子竟無人能解決問題，于是項(xiàng)目進(jìn)展一拖再拖，拖到?jīng)]有下文，白耽誤了項(xiàng)目本身。此次事件令另不令少業(yè)內(nèi)人士側(cè)目，紛紛揣度之前做成的項(xiàng)目究竟掩藏了多少睜一只眼閉一只眼的環(huán)節(jié)，甚至擔(dān)憂，這種由不專業(yè)團(tuán)隊(duì)做出來的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)將來究竟會(huì)由誰買單。
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掛牌零費(fèi)用陷阱：掮客和私募的陽謀
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在整個(gè)新三板的掛牌服務(wù)過程中，為企業(yè)做掛牌上市的相關(guān)路徑規(guī)劃應(yīng)該是券商最本質(zhì)的工作。也只有這樣才可能更好地看出企業(yè)在掛牌過程中的主要障礙，也才可能更好地全面統(tǒng)籌規(guī)劃企業(yè)掛牌全過程，從而避免企業(yè)在某些頂層設(shè)計(jì)方面的偏差。
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而事實(shí)上，并非如此。隨著新三板市場行情的火爆和企業(yè)上新三板的愿望越來越迫切，會(huì)計(jì)師和律師成為很多項(xiàng)目的第一承接人，會(huì)計(jì)師和律師像上述券商一樣尋找并評(píng)估意向企業(yè)，自然這樣一來衍生出的最直接的后果就是：企業(yè)不能在第一時(shí)間獲得與券商的溝通，而從券商的角度來講，對(duì)于兩所介紹來的業(yè)務(wù)，除了盡全力描繪美好結(jié)果外往往不必多言，這就導(dǎo)致了很多企業(yè)因?yàn)橐恍o法解決的障礙使得掛牌擱淺，踏上資本市場之路遙遙無期。
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更有甚者，很多的咨詢機(jī)構(gòu)、投資公司、甚至一些跟金融完全不沾邊的掮客公司都干起了新三板攬項(xiàng)目的行當(dāng)，這些機(jī)構(gòu)或明或暗地?cái)D入了新三板利益鏈條，致使新三板項(xiàng)目的承攬市場更是亂象叢生，充滿陷阱。
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伴隨著新三板業(yè)務(wù)的發(fā)展，部分咨詢公司也看到了自己與新三板業(yè)務(wù)對(duì)接的可能。筆者相信很多企業(yè)家都收到過類似邀請(qǐng)，諸如“新三板價(jià)值挖掘培訓(xùn)班邀請(qǐng)函”、“企業(yè)新三板之路——高級(jí)總裁研修班”等類似標(biāo)題的郵件，這些培訓(xùn)機(jī)構(gòu)均免費(fèi)為參與者提供培訓(xùn)，但如果關(guān)注細(xì)節(jié)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這些邀請(qǐng)一般要求企業(yè)的董事長及財(cái)務(wù)總監(jiān)等高管參會(huì)，當(dāng)然這些培訓(xùn)也會(huì)教授新三板掛牌的一些基本知識(shí)，但其主要目的并不僅僅是宣傳新三板相關(guān)內(nèi)容，而是在與會(huì)企業(yè)中尋找目標(biāo)客戶，推薦給中介機(jī)構(gòu)，從而獲得介紹費(fèi)用。毫無疑問，這筆費(fèi)用的最終出處仍然是企業(yè)。
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手握大量現(xiàn)金的投資公司，當(dāng)下也紛紛下海打起了企業(yè)掛牌新三板的主意，針對(duì)質(zhì)地優(yōu)秀的企業(yè)，這類投資機(jī)構(gòu)往往是首先說服企業(yè)登陸新三板，只有企業(yè)確保能上板掛牌，他們才會(huì)與企業(yè)簽訂增資擴(kuò)股或定向增發(fā)的合同，并且大多有比較苛刻的違約罰則或者對(duì)賭協(xié)議，一旦企業(yè)掛牌失敗或者對(duì)賭條件觸發(fā)，企業(yè)往往難于應(yīng)付，甚至企業(yè)的中長期發(fā)展規(guī)劃都將受到嚴(yán)重影響。
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管理培訓(xùn)機(jī)構(gòu)通過組織培訓(xùn)承攬項(xiàng)目，對(duì)于企業(yè)來講，至少能對(duì)新三板有一個(gè)大致的認(rèn)識(shí)，為以后企業(yè)上新三板奠定一定的基礎(chǔ)；而投資機(jī)構(gòu)的介入，也至少能夠給企業(yè)帶來融資的可能，而市場上還存在一種掮客，他們既可能是企業(yè)，也可能是個(gè)人，他們既無自身的服務(wù)能力，也沒有對(duì)接融資的可能，而是僅僅以為企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資或掛牌服務(wù)為由接觸企業(yè)，然后說服企業(yè)上新三板，并要求企業(yè)支付一定的前期費(fèi)用！應(yīng)該說，這樣的案例往往后期都存在較大的麻煩。了解新三板的人都知道，首先上新三板有一定的時(shí)間周期，基本上不能解決企業(yè)的燃眉之急；再者，新三板雖然沒有門檻，但也不是上去的企業(yè)都能融到資金；事實(shí)上，資金真正青睞的往往是現(xiàn)金流好、概念好、未來發(fā)展空間大的企業(yè)。可想而知，投資公司許諾給起的“融資新三板”根本不可能成為現(xiàn)實(shí)。
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市場上有不少企業(yè)認(rèn)為，終極目標(biāo)是掛牌，只要能掛上去，誰家價(jià)格低選誰家。于是乎，各路中介機(jī)構(gòu)混跡其中，零費(fèi)用、政府補(bǔ)貼分成、股份支付等模式頻現(xiàn)。而價(jià)格沒有最低只有更低，為了拿到項(xiàng)目，不少中介機(jī)構(gòu)直接拋出“掛牌零費(fèi)用”的噱頭。當(dāng)然，貌似這正中某類企業(yè)下懷，但事實(shí)上，也真有企業(yè)通過這一模式順利地掛牌了，但企業(yè)有沒有想過，天下真有免費(fèi)的午餐？
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試問，這么一個(gè)并不簡單的過程，單說從時(shí)間周期上，一家企業(yè)就要占用中介機(jī)構(gòu)相關(guān)人力資源6~7個(gè)月的時(shí)間，零收費(fèi)模式，真正意義上能實(shí)現(xiàn)零收費(fèi)嗎?看到這兒，我想不少企業(yè)憑借商業(yè)直覺也很清楚“羊毛出在羊身上”的道理了吧。
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此外，利用地方政府對(duì)于新三板項(xiàng)目的補(bǔ)貼來裹挾掛牌費(fèi)用的亂象也存在。目前，為鼓勵(lì)企業(yè)在新三板市場掛牌，全國各地政府都對(duì)企業(yè)在新三板市場掛牌給出力度不一的掛牌費(fèi)用補(bǔ)貼。不管是按合同金額補(bǔ)貼還是一刀切的定額補(bǔ)貼模式，不少企業(yè)跟中介機(jī)構(gòu)（主要是指項(xiàng)目人員）私底下協(xié)商，對(duì)于超出掛牌費(fèi)用的部分約定分成比例。補(bǔ)貼的初衷是為了解決中小企業(yè)費(fèi)用負(fù)擔(dān)，使中小企業(yè)掛牌后，真正走資本市場的規(guī)范化經(jīng)營道路，同時(shí)，在解決掛牌費(fèi)用以后，中介機(jī)構(gòu)更好地開展相關(guān)業(yè)務(wù)。而很顯然，這一亂象使得政府的補(bǔ)貼更多地落入私人腰包，難以達(dá)到使企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)兩方都受益的效果。
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再有，我們不妨說說市場上為數(shù)不少的借用股權(quán)支付掛牌費(fèi)用的模式。由于私募機(jī)構(gòu)對(duì)于一級(jí)市場與一級(jí)半市場的規(guī)則非常熟悉，部分私募機(jī)構(gòu)看到了新三板的優(yōu)勢，提出幫企業(yè)承擔(dān)掛牌費(fèi)用，只需答應(yīng)在掛牌成功以后以一個(gè)相對(duì)低廉的價(jià)格或者為零的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給私募一部分股權(quán)。不少企業(yè)，特別是以前被資本市場遺忘的中小企業(yè)，對(duì)企業(yè)股權(quán)的價(jià)值是完全沒有概念的，企業(yè)老板也認(rèn)為只要不出錢，事情就壞不到哪里去。而面對(duì)私募這一些專業(yè)人士，往往自己吃虧了卻不自知。當(dāng)企業(yè)順利掛牌并產(chǎn)生了引以為傲的交易價(jià)格以后，自然也到了企業(yè)兌現(xiàn)與私募之間的約定事項(xiàng)的時(shí)候，不少企業(yè)也是在這是才知道，企業(yè)的股權(quán)有什么樣的價(jià)值，當(dāng)初的少支付的100多萬元，事實(shí)上應(yīng)該值多少？而這時(shí)一系列的糾紛也就出現(xiàn)了，不歡而散也是常有的結(jié)果。
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稅務(wù)隱形門檻讓企業(yè)苦不堪言
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在過往的兩年中，筆者至少聽到了20家企業(yè)的發(fā)聲，內(nèi)容是抱怨新三板掛牌不劃算、登陸了新三板之后苦不堪言、沒有能成功融資等，通過筆者的進(jìn)一步溝通與深談，這些企業(yè)家中有的甚至連新三板的定位都不清楚。甚至股權(quán)還在禁售期就抱怨為啥不能賣股票，并與主辦券商發(fā)生了爭執(zhí)，期間你來我往的互相指責(zé)簡直哭笑不得，混亂不堪。
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不少券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)為獲得更多掛牌業(yè)務(wù)，以完成項(xiàng)目簽約為目的，利用各種新三板推介會(huì)、宣講會(huì)，向各中、小、微企業(yè)刻意宣傳掛牌的低門檻，以及掛牌后的諸多好處，故意誘導(dǎo)企業(yè)輕視掛牌難度，誤導(dǎo)企業(yè)掛牌。在這些中介機(jī)構(gòu)的口中，掛牌新三板好像真的是件輕而易舉的事，可以分分鐘搞定。然而，在被中介機(jī)構(gòu)們成功忽悠了之后，企業(yè)掛牌新三板的隱形門檻在之后的掛牌申請(qǐng)中開始逐漸顯露出來，以至在“陷阱”中不能自拔。
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應(yīng)該說，根據(jù)全國股轉(zhuǎn)中心的要求，擬在新三板市場掛牌的企業(yè)需要有著規(guī)范的財(cái)務(wù)制度、合規(guī)的稅務(wù)處理。然而，我們看到財(cái)稅合規(guī)這一隱性的要求對(duì)于部分中、小、微企業(yè)而言是不具備的。從大部分中介機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目反饋過程來看，相當(dāng)多的企業(yè)財(cái)稅制度并不健全，存在著各種各樣的問題，而這一系列的問題隨著企業(yè)啟動(dòng)在新三板市場的掛牌，都會(huì)逐步顯現(xiàn)出來。而要解決這些問題，對(duì)于處于初創(chuàng)期，規(guī)模和資金都較為有限的中、小、微企業(yè)而言，存在著一定的難度。
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隨著財(cái)稅問題的浮出水面，當(dāng)企業(yè)掛牌新三板遇到困難時(shí)，某些中介機(jī)構(gòu)們又存在著推脫責(zé)任的情況，通過指出各企業(yè)的不當(dāng)之處（如企業(yè)賬目不清，存在賬外賬等問題），將掛牌障礙的問題一股腦推向企業(yè)。而此時(shí)，當(dāng)被誤導(dǎo)的企業(yè)已經(jīng)意識(shí)到了稅務(wù)問題是新三板市場的隱形門檻時(shí)，一方面是已經(jīng)在掛牌上投入了大量時(shí)間、金錢和精力，而另一方面，實(shí)現(xiàn)稅務(wù)合規(guī)對(duì)這些企業(yè)而言已經(jīng)并不輕松。至此，掛牌變成了麻煩，融資更是漸行漸遠(yuǎn)。
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同時(shí)，更有甚者，一旦出現(xiàn)諸如強(qiáng)行包裝、違反會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的事情，往往更是得不償失，甚至是因?yàn)檫`法違規(guī)遭到司法機(jī)關(guān)的處理。
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正常的中介和掛牌流程是這樣的
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（１）盡調(diào)
首先，各中介機(jī)構(gòu)進(jìn)場盡調(diào)，加上出盡調(diào)報(bào)告時(shí)間大致在兩周左右，各方人員需求大致是券商、會(huì)計(jì)師、律師（可能會(huì)有評(píng)估及稅務(wù)規(guī)劃師）各兩人。這期間各方要隨時(shí)溝通交流才能保證對(duì)企業(yè)掛牌可能出現(xiàn)的問題形成一致的解決方案。
會(huì)計(jì)師的職責(zé)主要是從財(cái)務(wù)的角度看企業(yè)存在的問題，比如可能出現(xiàn)補(bǔ)稅的情況，企業(yè)財(cái)務(wù)規(guī)范情況，會(huì)計(jì)核算方式等；律師主要關(guān)注企業(yè)可能存在的法律問題，如對(duì)外簽訂的未履行完的重大合同、三會(huì)文件、公司出資情況等；而券商主要從公司治理機(jī)構(gòu)的合理性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理性等多方面綜合考慮企業(yè)可能存在的問題，并根據(jù)與律師會(huì)計(jì)師溝通協(xié)商的結(jié)果對(duì)存在的問題給出合理建議。
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（２）股改
? 其次，股改。各中介機(jī)構(gòu)在企業(yè)對(duì)盡調(diào)的問題整改完畢以后，協(xié)助企業(yè)在當(dāng)?shù)毓ど叹滞瓿善髽I(yè)的股份制改造。這期間，要求會(huì)計(jì)師出具審計(jì)報(bào)告，律師出相關(guān)股改文件，券商綜合把控，大概在向工商局遞交資料后的10個(gè)工作日拿到股改文件。完成股改過程之后，是三方機(jī)構(gòu)制作申報(bào)材料，過券商內(nèi)核，直至向股轉(zhuǎn)中心報(bào)送申報(bào)材料，這大概需要半個(gè)月到一個(gè)月。
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（３）掛牌
? 最后，經(jīng)過無數(shù)次的跟股轉(zhuǎn)公司溝通，回答股轉(zhuǎn)公司的反饋意見，直至拿到掛牌批復(fù)意見。這大概的時(shí)間周期不少于兩個(gè)月。大家應(yīng)該都能清楚，即使單單從時(shí)間軸的運(yùn)行上看，這也不是一個(gè)簡單的過程；如果再復(fù)雜程度、溝通成本、項(xiàng)目的不確定性等，那也可以說這片藍(lán)海業(yè)務(wù)的獲得還是需要精耕細(xì)作的。（來源：正和島）
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